에이스토리 주가 전망(241840) - 지리산 대박의 모멘텀

에이스토리 주가 전망(241840) - 지리산 대박의 모멘텀

 

에이스토리 제작 드라마: 지리산

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1. 넷플릭스 오리지널 드라마 <킹덤> 제작사

 

국내 최초 넷플릭스 오리지널 드라마인 킹덤 시즌 1,2를 제작한 드라마 제작사입니다. 킹덤의 압도적인 성과로 인하여 글로벌 브랜드 구축에 성공하였습니다.

 

동사는 04년에 설립되어 드라마 콘텐츠를 기획 및 제작하여 방송국과 해외시장 등에 공급하는 드라마 콘텐츠 제작사업과 더불어 IP(지적재산권) 판매 및 관련 부가사업(OST, 게임)을 영위하고 있는 기업입니다.

 

 

2004년 에이스토리를 설립 이후 2005년 CJ ENM이 주주로 참여하였으며 다양한 작품을 제작하면서 제작사로서의 입지를 다져갔습니다. 15년 SM엔터테인먼트가 주주로 참여하였으며 17년에는 텐센트가 주주로 참여하면서 유수의 컨텐츠 기업의 투자를 받은 드라마 제작사입니다. 

 

 

현재 주주구성은 다음과 같습니다. 최대주주가 26.3%를 보유하고 있습니다. CJ ENM이 10.7%, 중국의 텐센트가 6.4%을 지분을 가지고 있으며 에스엠엔터에서 2.1%을 가지고 있습니다.

 

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2. 드라마 제작사의 경쟁력 - 김은희 작가로 대표되는 제작 역량

 

국내 드라마 제작사들의 K-드라마로 대표되는 제작역량을 가지고 있습니다. 대표적으로 스튜디오드래곤, 제이콘텐트리, SBS, 에이스토리, 팬엔터테이먼트, NEW 등이 있으며 기업이 가지고 있는 제작역량이 결국 기업가치의 핵심입니다. 

 

동사는 드라마 제작사는 결국 좋은 컨텐츠를 만들 수 있는 PD와 작가 풀을 가지고 있는지가 기업의 핵심 역량입니다. 에이스토리는 김은희 작가를 필두로 업계 최고의 작가와 제작 인력을 보유하고 있습니다. 특히 킹덤 1,2 제작이 흥행에 성공하면서 새로운 IP를 구축할 수 있는 역량을 지닌 기업으로 평가되며 타 중소 제작사에 비해 차별화되는 점입니다. 이에 따라 콘텐츠 업체들이 주목받을 때 차별화된 주가상승을 보였습니다.

 

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3. 성장전략 1: 글로벌 OTT의 컨텐츠 전쟁

 

넷플릭스와 디즈니 플러스 등 다양한 OTT들이 생겨나면서 좋은 컨텐츠에 대한 수요가 증가하고 있습니다. 이러한 환경의 변화는 컨텐츠 제작사의 입장에서는 컨텐츠 판매 수익의 증가와 추가적인 투자없이 다양한 플랫폼에 컨텐츠를 판매할 수 있는 환경이 되었습니다.

 

 

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4. 성장전략 2: 외주제작을 넘어 글로벌 텐트폴 제작사

 

시그널과 킹덤은 외주제작사로 참여하여 수익의 업사이드가 큰 구조가 아니였습니다. 따라서 좋은 콘텐츠를 제작할 역량을 가지고 있지만 외주로 인한 낮은 마진 구조는 동사의 밸류에이션은 낮게 평가하는 요소였습니다.

 

<시그널>은 CJ ENM을 통한 외주제작으로 제작되었습니다 .따라서 드라마 편성 채널이 70~80%의 수익과 협찬이 20% 수익을 가져갑니다. 그리고 남은 10% 정도의 판매 수수료 마진만 가져가는 구조입니다. 또한 추가적인 IP 수익을 기대할 수는 없었습니다.

 

이후 <킹덤>은 넷플릭스와 계약한 킹덤의 경우 제작 원가를 모두 보장해주고 최소 10% 이상의 수익이 보장되는 수익 구조입니다. 이러한 구조에서 해당 제작사는 많은 제작비를 투입하여 드라마를 제작할 수 있었고 이 것은 에이스토리의 제작 역량으로 쌓이는 구조입니다. 킹덤과 같은 IP는 넷플릭스에 귀속됩니다.

 

 

이후 에이스토리 21년 지리산, 22년 킹스로드를 통해 IP를 확보하려는 비지니스 모델 변화를 진행하고 있습니다.

 

적당한 마진을 추구하는 외주제작 시스템에서 벗어나 IP를 확보하고 다양한 OTT(넷플릭스, 디즈니, 웨이브, 쿠팡) 등에 판매하면서 판권 수수료를 얻는 구조입니다. 이러한 구조는 다양한 OTT에게 모두 컨텐츠를 제공하고 판매 수익을 얻을 수 있습니다. 

 

결국, 컨텐츠 제작 역량만 가지고 있다면 향후 OTT의 범람의 최대 수혜가 가능합니다.

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5. 모멘텀: 드라마 지리산

 

 

1) 김은희 작가, 전지현과 주지훈 주연의 텐트폴 작품. 글로벌 OTT향 판권 판매도 높은 수준의 리쿱율 산정 가능

 

2) 지리산 매출액은 480억, 매출총이익 120억 수준(회당 제작비 22.5억 가정)

 

3) 진행률 기준 21년은 지리산만으로 매출총이익 95억, 영업이익 70억원를 기록 추정(20년 20% 인식 가정)

 

4) 판권 판매만 반영한 수치로 OST, PPL 등 작품 화제성에 따른 수익은 추가적으로 가능

 

지리산은 20년 9월 16일 드라마 지리산에 대한 국내 방영권 208억원 공시 이후에 수익을 증익될 겁니다. 스튜디디오 드래곤과 280억원의 규모의 국내 방영권 공급계약에 이어 9월 28일에는 비디오 스트리밍 서비스 회사인 아이치이와 국내 및 중국을 제외한 해외 방영권 라이센스를 계약하였습니다.

 

지리산의 경우 IP를 확보하여 국내 및 해외에 방영권을 판매했다는데 의의가 있습니다. 동사의 비지니스 모델의 진화는 향후 시즌제 형식의 글로벌 텐트폴 작품을 매년 한 작품 이상 선보일 수 있는 역량을 보유한 기업으로 도약할 가능성이 매우 커졌다는 점이 동사의 기업가치를 증가시키는 핵심요인입니다.

 

 

 

아래 표에서 21년 김은희 작가의 최고 기대작인 지리산의 개봉을 앞두고 있기 때문에 지리산의 흥행 여부가 에이스토리의 기업 변화의 분수령이 될 것입니다. 만약 지리산이 성공한다면 확보된 IP를 방송사+국내 OTT + 해외 OTT에 각자 판매하면서 폭발적인 수익 증가로 이어질 가능성이 있습니다.

 

 

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6. 향후 기업가치 전망

 

21년부터는 국내외 OTT의 콘텐츠 투자 확장에 따른 연간 라인업이 증가될 것이라고 기대됩니다. 안정적으로 매년 3~5편의 편성이 확정 시, 캡티브 플랫폼이 없는 에이스토리의 단점을 극복할 수 있는 포인트가 될 것입니다.

 

그 동안 준비해왔던 글로벌 프로젝트인 실크로드, 모닝글로리 등도 22년을 목표로 진행되고 있습니다. 

 

이러한 가치가 시장에서 인정되면서 에이스토리는 단기간 3배의 주가상승을 기록하였습니다. 따라서 향후 지리산의 모멘텀이 지속되는 기간동안 시장의 관심을 지속될 것으로 보입니다. 동사의 좋은 주가 흐름을 예상할 수 있습니다.

 

 

다만 밸류에이션 측면에서 창사이래 최고 매출을 기록했던 2018년에 매출액 464억과 영업이익 11억이었다는 점을 주목하여야 합니다. 지리산의 성공과 글로벌 OTT에 많은 작품을 판매한다면 해당 매출액의 상한이 높아질 여지는 충분합니다. 하지만 시장의 기대에 비해 오버밸류될 가능성도 있다는 점을 생각해볼 필요가 있습니다.

 

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7. 향후 주가 전망

 

현재 시총 3555억

21년 예상 영업이익 110억

22년 예상 영업이익 200억 (다수의 글로벌 OTT에 판권 판매 가정)

 

최악의 시나리오

지리산 흥행 부진

지리산 흥행하더라도 시장의 관심이 사라지는 순간의 모멘텀 종료(빼따 꼼쁠리)

 

베스트 시나리오

지리산 흥행에 따른 다수의 글로벌 OTT에 판권 판매 공시(넷플릭스, 디즈니+, 쿠팡플레이 등)

지리산 판권의 판매 단가 상승

 

[간단하지만 강력한 밸류에이션 방법]

 

정체된 기업은 영업이익 X 7배

평범한 기업은 영업이익 X 10배

성장하는 기업은 영업이익 X 13배

고성장하는 기업은 영업이익 X 16배

 

예상주가

21년 영업이익 110억 X 16배 = 1760억

22년 영업이익 200억 X 16배 = 3200억

23년 영업이익 250억 X 16배 = 4000억

 

기대수익률: +12.5%