코스맥스엔비티(222040) 주가 전망 - 건기식 해외부문의 턴어라운드 ➡ 주가 상승의 촉매
코스맥스엔비티
시가총액: 2073억
매출액(E): 2668억
영업이익(E): 138억
지배순이익(E): 93억
PER: 22.2
투자포인트 요약
1. 코스맥스 엔비티: 국내+해외 건기식 업체
2. 국내법인의 성장과 해외법인의 대형 수주 기대감
3. 투자포인트 3가지 & 리스크 2가지
4. 향후 주가 전망 & 밸류에이션
1. 코스맥스 엔비티: 국내+해외 건기식 업체
1.1. 건강기능식품 OEM/ODM 회사
- 건강기능식품 및 건강지향 식품 생산업체
- 2002년 설립 후 2006년부터 건기식 ODM 사업 본격화
- 코스맥스 그룹사의 건기식 생산업체로 지주사 코스맥스비티아이 아래에 위치함
- 주요 고객은 뉴트리, 뉴트리원, 경동제약, 종근당이며 유산균과 콜라겐이 주요 판매 품목
- 네트워크/다단계 채널 유통 비중은 약 36%(국내 6%+ 해외 30%) 임
- 코로나 19 이후 온라인과 홈쇼핑 등 특수 채널이 빠르게 성장하고 있음
- 코스맥스엔비티는 매출 비중에 주목해야 함. 국내 5: 해외 5의 비중으로 구성됨.
- 풀 CAPA 기준 한국 3000억, 미국 1400억, 호주 800억 = 총 5200억
- 20년 매출액 기준 가동률 한국 65.4%, 미국 21.5%, 호주 39.5%
- 공장 가동률 BEP 50% 수준
1.2. 해외생산공장의 과다 투자가 해소될 것
- 코스맥스엔비티는 2010년 매출액 155억 규모에서 2018년 2017억으로 연평균 37.8% 성장
- 미국과 호주에 과다 투자와 미국 호주 공장 가동률 하락 영향으로 실적이 크게 하락
- 2020년 들어 코로나 19 이후 건기식 수요 증가와 더불어 매분기 큰 폭의 매출 성장
- 미국과 호주 법인의 BEP 공장 가동률이 50% 임
- 해당 해외법인의 흑자전환만으로도 실적 개선이 가능한 것이 동사의 투자포인트
1.3. 동사의 차별성
첫째, 건기식 ODM/OEM 해외공장
- 국내 이천 공장은 증설을 통해 CAPA 3000억 규모로 증설
- 글로벌 고객에 대응할 수 있는 생산 역량을 지녔기 때문에 글로벌 소비회복에 따른 수혜가 가능
- 14년 미국에 생산법인을 설립하고 15년 하반기 제 1공장 구축
- 16년 제2공장(액상라인)을 증설
- 17년 호주법인을 설립하고 공장 구축
- 글로벌 건강기능 시장의 크기가 미국, 중국이 가장 큼으로 해당 지역의 선제적 투자는 추후 결실을 맺을 것
둘째, 업계 최고의 제형 개발 능력
- 건강기능식품의 확대와 더불어 소비자의 맛과 기호에 맞는 제형에 대한 니즈가 커짐
- 과자 타입, 츄어블 연질캅셀, 맛 첨가 분말 등 다양한 제형의 제품 생산 설비 구축
- 새로운 제형에 대한 개발 능력은 새로운 시장, 새로운 거래처 확보에 경쟁력으로 작용할 것으로 예상
2. 국내법인의 성장과 해외법인의 대형 수주 기대감
2.1. 해외법인의 적자 감소, 국내법인의 성장
- 21년에도 국내 건기식 시장 고성장 지속할 것. 국내 법인의 매출 성장은 지속될 것
- 19년 이후 지속되는 해외법인의 적자 감소가 중요 포인트
1) 호주법인: 중국향, 중국법인의 고객사의 영업 정상화를 통한 수주 물량 확대 기대
2) 미국법인: 1분기 신규 고객 수주를 통한 점진적인 래퍼런스 확대, 2분기부터는 대량생산 및 안정적 수주 확보 가능
- 코스맥스엔비티의 해외법인의 적자폭 완화는 OEM/ODM 해외투자라는 밸류에이션 리레이팅의 근거가 될 것
2.2. 2021년 법인별 실적 추정
- 코스맥스엔비티의 실적 부진은 미국법인의 큰 폭의 적자 실현이었음
- 미국법인의 올해 흑자전환은 어렵지만 영업이익의 개선세만으로도 시장의 관심을 받을 것
- 19년 -192억 → 20년 -238억 → 21년(e) -105억 →22년(e) 3억 흑전
- 21년 매출액 3777억, 영업이익 199억(흑전)
- 21년 PER 9배 수준이며 22년 7.x배로 내려가면서 밸류에이션 매력도가 높아질 것
1) 국내
- 21년 매출액 2319억, 영업이익 268억의 고성장 지속
- 21년에도 국내 건기식 산업의 고성장은 동사의 ODM 수주 확대에 따른 매출 성장
- 20년 12월 개별인정성 원료 리스펙타의 대형 고객사를 확보
- 리스펙타와 아가트리 매출액은 약 200억 원가량으로 해당 금액만큼의 매출액 증가 예상
- 21년 상반기 관절 건강 원료 허가, 하반기 3개 원료(수면 개선/면역 증진/근 기능)에 대한 허가신청을 목표
2) 미국
- 21년 매출액 508억(yoy +68%), 영업이익 -105(+133억)
- 기존 소형 고객사의 다품종 소량생산 수주를 받으면서 원재료 부담이 컸었음
- 21년 3월 신규 온라인/리테일 고객사를 중심으로 대형 수주가 전망됨
- 2분기부터는 신규 고객사 중심의 안정적인 수주와 1분기 이연 수주에 힘입은 큰 폭의 매출 성장 가능할 것
3) 호주
- 호주법인의 주요 고객사인 암웨이 차이나와 스위스 브랜드를 통해 중국으로 납품되는 물량이 대다수
- 21년 호주법인의 주요 고객사는 중국 외 다국적 판매를 계획하고 있음
- 추가적인 수주물량이 확보된다면 호주 법인의 생산의 BEP 수준인 50% 수주로 올라올 것으로 판단됨
3. 코스맥스 엔비티 - 투자포인트 & 리스크
3.1. 투자포인트
투자포인트 1: 건기식 산업의 고성장의 수혜
투자포인트 2: 미국법인 적자회복 ➡ 실적의 가파른 상승
투자포인트 3: 동사의 차별성인 해외생산의 선제적 투자 ➡ 만약 흑자로 전환한다면?
3.2. 리스크
리스크 1: 적자 회복이 더딜 수 있음 ➡ 공장 가동률에 대한 팔로우업 필요
리스크 2: 코스맥스 높은 부채비율 409%, 200억원대의 적자가 2~3년만 지속되면 자본잠식
리스크 3: 높은 부채비율로 인한 이자비용이 지속적으로 지출될 것 ➡ 타 건기식 회사 대비 낮은 수익성
*반대로 생각하면 경영진 입장에서는 무조건 해외법인을 흑자로 돌려놓아야 함
4. 향후 주가 전망 & 밸류에이션
4.1. 향후 주가 전망
현재 시총 2073억
21년 예상 영업이익 = 200억
22년 예상 영업이익 = 370억
[최악의 시나리오]
해외법인의 적자 지속으로 인한 자본잠식코로나19로 인한 해외 고객 수주 지연으로 인한 가동률 저하
[베스트 시나리오]
국내 건기식 시장의 수혜로 인한 고성장
해외법인의 가동률 증가로 인한 BEP 달성
해외법인의 흑자전환 및 이익 기여 발생
4.2. 간단하지만 강력한 밸류에이션 방법
정체된 기업은 순이익 X 7배
평범한 기업은 순이익 X 10배(해외법인 적자 감안)
성장하는 기업은 순이익 X 13배
예상 주가
21년 OP 200억 X 10배 = 2000억
22년 OP 370억 X 10배 = 3700억
목표 시가총액: 2850조
기대수익률: +37.4%
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